华创资管交易员看市场债券后市不可过于乐观公开

本文是华创资管交易员对当周市场的回顾和后期市场的展望，虽然我们交易员对市场的认识还不够全面和深入，但交易员看市场系列将持续清楚的记载作为刚刚入行的他们对市场的理解。我们相信，伴随着市场的发展，他们自己的努力，他们对市场的看法也会更加深刻，期待大家和他们更多的交换，并在交易中相互帮助，共同成长。 丁宇希（机构销售，：DYX）

本周关注的信息以下：

资金面：

公然市场操作方面，周一无逆到期，为对冲金融机构缴存法定存款准备金等因素的影响，维护银行体系流动性合理稳定，央行以利率招标方式展开逆回购操作，净投放1500亿元，在央行延续强调保持宏观政策连续性稳定性的背景下，市场买盘强劲，也从侧面反应了市场对资金面的乐观情绪。周二、周三没有逆回购到期，央行没有展开公然市场操作，2月最后一个交易日从早盘情况来看，资金面处稳偏紧状态。周四公然市场逆回购到期1600亿，央行开展逆回购操作总计1500亿元，净回笼100亿元。周五净回笼200亿元。由于月初财政投放的因素，资金面大几率较前期好转，但进入3月公开市场逆回购和CRA将会迎来新的一批到期，这1波流动性的回收是不是会有新的公然市场操作来承接，将是决定后续资金面走势的关键点。

现券方面，周一利率债市场率大幅下跌，二级市场交投活跃，多头情绪强劲，市场情绪好转，带动现券收益率震荡下行。信用债收益率涨跌不一。周二利率债市场则是延续了上一日的乐观情绪，收益率下行。信用债交投活跃，收益率下行。周三利率债收益率下行，10年180004较前日下行0.5bp至3.815%；10年国开170215较前日下行1bp至4.90%。周四，财新PMI数据较乐观与官方产生背离，经济是否达到拐点存疑。信誉债继续波动。预计3月份10年期国债到期收益率仍将逐步回升至4%的中枢。

基本面：

中美贸易磨擦加大，叠加中短期内美元仍处于周期内下行阶段，人民币升值压力加大，国内出口受人民升值和中美贸易摩擦的双重冲击，增速下滑的压力存在，对国内的基本面冲击加大。

政策面：

本周五有消息称，监管层近日在京召开一场内部讨论会，主要对短时间理财基金和货币基金的运行、范围进行讨论，这两类基金或将面对重大调剂。会议指出，在资管新规公布以后，理财型基金产品规模只减不增，估值方式也由原来的摊余成本法改成净值法。

可以说距离监管新规正式发布的日子越来越接近了，如相干信息属实，监管继续加大对短期理财产品与货币基金产品的管控，使得庞大的短期理财需求将没有产品对接，因此，可观的理财需求将可能会流入其他债券产品，如：短债基金，虽然短时间理财基金与短债基金都属于债券型基金，但短期理财型基金的剩余期限较短，控制在150天以内，以短债基金(,)为例，其在招募说明书中规定基金久期保持大于0.5年，小于1年；短债基金久期相对更长，预期收益率更高，但同时也意味着投资者需要承担更高的利率变动风险。

陈奥（机构销售，：jennychen425）

维稳情绪主导的交易性行情逐渐收尾，新一轮监管政策呼之欲出

一、本周债市回顾

资金面方面，自春节后开工以来，央行维稳意图明显，先是连续三天大量净投放，紧接着本周二、周三零回笼零投放，周四周五小幅净回笼。整体来看，节后至上周五，央行总计净投放7000亿，在央妈悉心庇护下，资金面较为宽松，资金价格安稳，R001和R007周五分别收盘至2.85%和3.27%。预计宽松局面将持续至会议闭幕，以往开会时间一般为天，因此预计3月20日之前资金面应当都较为宽松。但值得注意的是，央行仍将保持中性稳健货币政策基调不变，叠加3月末资金扰动影响，宽松资金面不会一直持续，后续将逐步回归紧平衡状态。

现券方面，本周受资金面宽松以及会议维稳预期影响，现券收益率下行较多，10y国开本周五收盘至4.8352%，较上周五下行5.5bp；10y国债本周五收盘至3.8352%，较上周五下行3bp。整体来看，短期限下行幅度不及长期限，10y下行最多，但不同期限之间差距不大，说明在维稳预期一致、且无新的债市利空情况下，市场进入了阶段性修复行情。

一级方面，本周新发农发1y、3y、5y、7y、10y，国开1y、2y、3y、5y、7y、10y，国债5y，进出口1y、3y、5y。从招标结果来看，中标利率基本都略低于预期和二级市场水平，且发行倍数均不错，表明市场信心较足，侧面映证二级市场反弹行情。

本周债市的修复行情主要源于资金面宽松和期间维稳的一致市场预期下的做多动能，后期市场仍然偏谨慎，需要更强大的利好收益率才能继续下行，缘由有3。（1）周三美联储举行的半年度货币政策听证会上，鲍表述更加鹰派，称对经济和前景仍然保持乐观，货币政策不会因为市场波动而改变，消息一出后股债双双下挫，年内4次的概率涨至32%，而根据以往经验，加息央行也会上调omo利率，且上调幅度也有超预期可能，预示资金面不会宽松。（2）周四传言监管层召开闭门会议，资管新规公布后理财基金范围只能减少不能增加，且短期理财基金将由摊余成本法改成净值法估值。加上有媒体报道称资管新规正式稿或于近期出台，相比征求意见稿表述更严谨更具有操作性，但打破刚兑等规定并未改变。虽然市场有充分预期，但其对业务的实际影响却是未知数，银行理财、理财基金范围的大量缩减可能会对债市再度施压。此外，金融监管机构的组织架构调整或许也意味着改变和不稳定，这对债市来讲也是个未知数。（3）货币政策稳健中性基调没变，如果资金太宽松，机构有重新加杠杆的可能，这是监管层所不想看到的，而且如果再加杠杆，后面去杠杆可能又会引发一系列更猛的下跌。

在与银行交流中，有些银行提到这一波债市收益率下行是交易盘造成的，但也有人认为是配置盘造成的，那末到底是交易盘还是配置盘？

本轮修复行情是从18年1月18日开始的，从1号至现在，债市基本下了约20bp。

从中债登17年12月、18年1月、2月托管量数据来看，开年2个月，全国性商业银行、农商行和证券公司一直在增持，相对来说银行的增持量较大，证券公司的增持量较少；而城商行2个月均减持400多亿，广义基金方面，1月份减持较大量，可能因为年底兑付原因，2月份银行理财有580亿左右增持，而其他产品户基本维持不变。

从下图可以看出，月份配置气力大部分集中在银行以及银行理财上，说明本次债市收益率下行是配置盘推动而至。而且，跟银行沟通发现，银行一季度基本都有配置任务，一般需要在一季度完成全年的大部分配置任务，尤其本周债券收益率有所下行的情况下，债市交投量有所放大，容易引发做多热忱。因此即便后期仍有利空，债市也未必会再向上调整过量，但收益率下行也需要强力利好推动。

靳梦如（债券交易员，：angela）

1、基本面：受到春节因素的影响，中国2018年2月份制造业采购经理与非制造业商务活动指数均有所回落

国家统计局于本周四，2018年2月28日公布了2018年2月份中国制造业采购经理指数（PMI）为50.3，低于前值51.3和市场预期51.2，；非制造业商务活动指数为54.4，低于前值55.3。

2月份制造业PMI较1月份回落了1个百分点的主要原因是遭到春节因素的干扰，2018年春节正好是在2月份中旬，这在很大程度上拖累了今年2月份制造业PMI指标，比往年的环比降幅要大。虽然2月份制造业PMI制造业受到春节假期的影响而有所回落，但是我国制造业PMI仍处于50以上的扩大区间。从具体数据来看，采购量指数和生产指数的环比下滑均超过2个百分点，受到春节因素的影响最大。 2月份采购量指数为50.8，较1月份回落了2.1个百分点，遭到春节因素的影响，企业主动减少了采购量。企业生产活动有明显的回落，2月份生产指数为50.7，较1月份下滑了2.8个百分点。企业生产端的明显回落必然会带动市场需求端的回落，但是市场需求端的下滑幅度要小于企业生产端的下滑幅度，2月份新订单指数为51.0，较1月份下滑了1.6个百分点。春节期间，外部需求处于回落的态势，2月份新出口订单指数为49.0，较1月份下滑了0.5个百分点，已连续2个月低于50；2月份进口订单指数为49.8，较1月份下滑了0.6干扰百分点，下降至50以下。

价格指数方面，原材料价格上涨的态势有了明显的减缓，2月份原材料购进价格指数为53.4，较1月份回落了6.3个百分点，该指数已连续2个月下降了8.8个百分点，更是下降到自2017年7月份以来的最低点。2月份出厂价格指数为48.2，较1月份回落了3.6个百分点，这是自2017年6月份以来的最低点；但是，该指数与原材料价格指数之间的差距有了明显的缩小，与上个月相比该差距缩小了2.7个百分点，说明原材料的价格上涨给企业生产成本带来的通货膨胀压力有所缓和。

库存指数方面，2月份原材料库存指数为49.3，较1月份上涨了0.5个百分点；2月份产成品库存指数为46.7，较1月份下降了0.3个百分点。二者均低于50以下，表明企业去库存化仍在延续，还未有补库存的趋势。

2月份，大型企业的PMI指数为52.2，较1月份仅下滑了0.4个百分点；中型企业的PMI指数为49.0，较1月份下滑了1.1个百分点，小型企业的PMI指数下滑最明显，较1月份下落3.7个百分点至44.8。2月份大型企业的生产经营活动最为稳定。

2月份中国非制造业商务活动指数较1月份回落0.9个百分点，但我国非制造业PMI照旧在50以上的扩张区间，我国非制造业一直保持着稳定的发展。从具体的数据来看，建筑业PMI指数为57.5，较1月份回落了3个百分点，由于春季是建筑业的淡季，建筑业的明显回落在一定程度上拉低了2月份非制造业整体PMI水平；服务业PMI指数为53.8，较1月份回落了0.6个百分点，相比较春节期间服务行业的表现则相对稳定，这主要是由于消费增加对于经济的带动作用。

展望未来，春节过后企业生产经营活动的恢复有望加快，非制造业有望继续延续其稳定的发展局势。2月份企业生产经营活动预数为58.2，较1月份回升了1.4个百分点；2月份非制造业业务活动预期指数为61.2，虽然较1月份回落了0.5个百分点，但是依旧保持在60以上。至少企业对于3月份的生产经营活动的恢复普遍看好，建筑业以及服务业的运行也都在3月份都有望回升。整体上市场需求将平稳发展，短期内中国经济仍将保持稳健增长的态势。

2、资金面与流行性：央行继续“削峰填谷”来保持资金面的稳定

2018年2月26日，本周一，央行持续在公然市场上进行净投放，当日实现净投放1500亿，自打上周四开始上班以来，央行持续3天在公开市场净投放7300亿，以此来释放维稳月末货币市场的信号，加上节前各种机构对于资金的充足准备，当日资金面整体继续保持安稳偏松，市场交投情绪升温，大涨。但是，央行的维稳是有底线的，不会使得资金面过于宽松，从而使得机构过度加杠杆，2018年2月27日，本周二，央行表示由于银行体系流动性总量处于较高水平，当日不展开公开市场操作，同时，当日亦未有逆回购到期。2018年2月28日，本周三，2月份的最后一天，央行继续暂停公开市场操作，当日资金面较前两日相比有所紧张，当日的资金融出量难应对市场上的跨月需求。2018年3月1日，本周四，央行在公开市场上净回笼100亿，受逆回购和临时准备金动用安排到期和税期等季节性因素的影响，近日资金面逐渐偏紧，加上海外市场方面，美联储的加息步伐已逐步明朗，这也使得资金面备受压力。2018年3月2日，本周五，央行继续在公开市场上净回笼，当日实现净回笼200亿，让日流动性前紧后松。本周央行公然市场1共有2700亿逆回购到期，本周累计操作3900亿逆回购，实现净投放1200亿元。

下周公然市场1共有2400亿的逆回购到期，另，2018年3月7日，公开市场上还有有1055亿的MLF到期，总体上来说下周的流动性不及之前宽松，虽然财政投放的的规模有限，但是起陆续到账会给流动性在一定程度上带来减缓。但是建议机构照旧不能保持松懈，3月份美联储加息较为明朗，我国的公然市场利率也许将再次被动上调，使得债券的收益率也跟着上调。

佟思其 债券交易员（：）

过了一个年味儿极淡、仿佛只存在3秒的“假春节”，东北4线大城市的翠花儿又重新变身回了Noemie，回到帝都，投入到了令人兴（悲）奋（痛）的工（跪）作（钱）当中。

1、资金面

首先总结下春节假期前后的资金面情况。在2017年监管政策的频出的中观政策面背景下，叠加美国12月加息的外部环境，央行在2018年原则上将继续保持货币政策稳健中性，坚守“货币政策+宏观审慎政策”双支柱金融调控政策框架。

短币工具：公然市场操作方面，净回笼11800亿；

中期货币工具：2018年截止至春节前，央行共进行了两次MLF“提量+提价”叙作，投放7910亿，到期2895亿，净投放5015亿流动性；

长时间货币工具：普惠金融定向降准释放长时间流动性约4500亿；

临时货币工具：全国性商业银行从1月中旬开始陆续使用期限为30天的临时准备金动用安排（CRA），累计释放临时流动性约20000亿。

其他工具：一直以来，货币投放的测算当中，主要着眼于中央国库定存的流动性吞吐，但地方财政的影响也不容小觑，其总量影响更大于中央国库，但数据难以统计，这里我们将中央、地方纳入统一考量。考虑到新年以来财政无论是税收还是投放动作仍处于“新年效应”当中，暂且认定影响不大。

基础货币缺口：1月居民存款新增8676亿，非金融企业存款新增221亿，因缴准新增的基础货币缺口大约在1300亿上下。（新增财政存款只有在商业银行停留的“过渡态”当中100%缴准，数量级较小；而其存入国库的“终极态”则应纳入“其他工具”考量，会通过国库现金定存当方式回吐，所以暂不考虑）

总的来看，18年以来累计净释放流动性约1.64万亿，其操作目标主要是对冲春节期间提现产生的基础货币缺口。历年来，春节的流动性需求大概是1.5万亿至2万亿之间，尤其是随着支付宝、等电子支付的蓬勃发展，大量电子化的货币减弱了春节提现的冲击。所以央行节前的操作整体看是中性的，甚至有所宽松。春节以后，央行又净投放5800亿，加之节前流动性充裕，号的资金面依旧较为宽松。

本周央行有意逐渐回笼流动性，遭到跨月和会议维稳需要，回笼幅度较小。资金面依旧表现为结构性紧张，但非银机构跨月整体压力不大。随着现金回笼与临时准备金动用安排（CRA）陆续到期，叠加税期等季节性因素，后续可能会对资金面造成波动。密切关注两会结束以后央行的公然市场操作，对逐渐收紧的流动性早作准备。

2、利率债表现

利率债方面，春节开盘长券跳空上行，主要是由于春节期间的海外因素：欧美经济增长和通胀预期抬升，联储偏鹰表态；但得益于近期市场偏宽松的资金面，短券下行带动长券补跌以后收益率回落，10年国开活跃券170215于24号收于4.9825，下行约2bp；国债表现依旧稳定，10年国债活跃券180004收于3.865，老券170025收于3.8925，新老券逐步分化。本周周一至周三，215遭到会议期间流动性整体宽松和PMI数据低于预期等因素影响，盘中一度下探至88位置；周四恰逢跨月，流动性有所收紧，同时利率经过连续多日快速下行，机构进行盘整，较日初上行2bp收于90位置；周五遭到关于对短时间理财基金监管的消息影响，对监管放松的预期幻灭，215盘中震荡，最后收于9075位置。

近期对债市构成有力支撑的境内因素主要仍来自资金面的回暖，两会期间维稳，叠加春节因素，资金面持续较为宽松，现券盘面结构有所改良，配置力量亦有较为显著的恢复。从境外因素来看，开年以来，中债比美债更稳定，中美国债利差从145回到了100bp附近，除了内外基本面和经济政策表现有差异之外，主要还得益于人民币汇率的强劲，境外机构买盘对人民币债市构成重要支持气力。但是，与此同时，央行要逐步退出逆周期调节机制，人民币单边升值预期受到抑制，那么现在100bp较低水平的中美利差就会对中债构成一定压力，尤其是来自海外因素的冲击。值得注意的是，对短期理财基金的监管意味着监管不会在今年放缓，不要对监管放松抱有空想。资管新规或将于近期落地，同时叠加3月流动性收紧，届时债市将再度承压。

3、存单表现

春节后，由于很多机构正处于恢复经营的过渡“窗口期”，二级市场整体交投平淡。但是开工周的存单市场却十分非常火热。2月22日-2月24日，一级发行总额2,472.50亿元，仅存单就发行了2,266.90亿元，周六在非银机构不上班的情况下，(,)9M的存单以5.0的价格发行百亿，认购踊跃。如果我们深入存单一级需求火爆背后的逻辑，会发现：1、负债端：自去年流动性新规颁布以来，很多银行的同业存款由于LCR和流动性匹配率等监管指标的限制，线下的同业存款不符合长时间优良负债的要求（认定为可能被提前赎回），正逐渐进行“线下负债线上化”的转变，故形成负债端存单发行的旺盛需求；2、资产端：在新规指引银行投资回归信贷及标准化资产的大背景下，银行机构在监管政策频出、局势不明朗时大都趋于守旧操作，对中长期的非标投资开始趋于审慎，但开年新释放的投资额度背后则是经营业绩的压力；另一方面，在市场缺乏大方向的条件下，中长期债券难以成为大规模投放的稳妥去向。此时，具备流动性强、市场风险低、兼顾免税效应的公募基金，依然不失为机会成本最低、备受银行青睐的资金去向。而货基即便在基金流动性新规出台以后，依然是配置存单的主力。因此，存单一级市场出现了供需两旺的局面。

在本周，存单一级市场热忱有所消弱，1是由于节后募集量较大本周对量的需求弱化，价格有所下降；二是随着对短期理财基金的监管，理财基金范围大约3800亿左右，规模不得新增，之前配置的存单及流动性较好的短债将面临抛压，机构对存单的投资需求有所回落。

四、信誉债

信誉债方面春节前后一级市场发行量较小，二级市场遭到利率债收益率大幅下行的带动收益率也有较大幅度下行，且久期有所拉长。由于在节前悲观情绪影响下，市场仓位和久期都偏短偏轻，由于大部分机构依然还是配置为主交易为辅，在流动性宽松和收益率快速下行情况下，拉长久期以避免踏空，这也是市场对年初的过度恐慌进行阶段性修正。但是个人认为，现在依然不是拉久期的最好时点，两会后资管新规逐渐落地，对信誉债的抛压仅仅是开始。高等级流动性较好的债券将首先受到兜售，低等级流动性较差的债券信用利差将加剧拉大，同时叠加今年信誉债天量兑付量，信誉债大考还未开始，建议机构慎重拉长久期，同时关注风险事件造成的个券估值波动。

崔祥（债券交易员，：cuixiang8）

2月中长期债券收益率小幅下行 后市不可过于乐观

2月债券市场走势相比1月份出现了变化，1月份短时间信誉债收益率下行明显，中长期信誉债收益率较为平稳，当时投资者对未来市场走势预期普遍较为谨慎，多采用了短久期、高收益信用债的投资策略，从2月份各期限利率债和信用债收益率走势看，2月份部分投资者开始尝试拉长账户久期。

2月债券收益率出现下降的原因各家机构分析的很多，主要集中在以下几点：（1）受春节因素影响，央行通过定向降准、CRA、MLF等多种途径提早投放了大量资金，流动性宽松利好债市。（2）监管真空期，监管政策的发布同样受到了春节的影响，春节前特别是12月和1月份监管条例发布节奏很快，2月市场受监管条例影响相对较小。（3）2月经济数据和金融数据不多，并且公布的2月电厂耗煤数据和制造业PMI环比下落较多。回顾2月份债券市场行情，这几方面原因可以很好的解释，但是未来收益率是否继续下行，需要视察这些利好因素能否延续。

流动性方面，公然市场操作出现新的变化，银行负债端压力仍在。自2016年8月份央行开始实施“削峰填谷”的货币政策开始，主要目的是债市去杠杆、抑制资金空转，因此中性偏紧的货币政策是作为一个去杠杆的政策工具，因此从图3发现2017年一季度净投放绝大多数时间为负。2季度监管开始发力，对债券市场造成较大影响，为维持金融市场稳定，公然市场投放稍有放松，但整体依然偏紧。三季度收益率变动紧跟央行公然市场操作节奏，8月份后央行连续多日回笼资金，市场开始修正6、7月形成的对未来资金面将不在“紧平衡”的预期，叠加监管政策出台，收益率曲线震荡上行。从图3曲线上看，4季度至今净投放的周数明显增多，随着金融监管协调小组的成立，监管调和性增强，四季度监管条例密集出台，货币政策相对偏中性，政策重心发生变化，更多的是避免市场重新起杠杆。预计这类政策定位将会延续。

于此同时，银行负债端压力仍然很大，即便4季度货币政策相对没有那末紧张，同业存单价格居高不下。从二月份存单数据来看，存单发行收益率下行有限，理财收益率各地区依然涨多跌少，发行量上，城农商行对存单依赖度延续加大（具体数据可见本周屈老师周报）。

监管方面，防范金融风险的基调已定，问题解决前监管不会放松。1月份在发言，称未来中国将坚持稳中求进总基调，针对影子银行、地方政府隐性债务等突出问题，争取在未来3年左右时间，使宏观杠杆率得到有效控制。2月份，13日发改委和财政部联合下发的《关于进一步增强券服务实体经济能力严格防范地方债务风险的通知》（194号文）。近期媒体报道监管机构对短时间理财基金和货币基金的运行、规模等进行了内部讨论，资管新规或于近期发布。这些都是对防范金融风险基调的延续，预计问题解决前监管不会放松。

一直以来在我国国民经济中占据重要地位，近期市场对未来房地产走势出现了一定的分歧。中国的房地产除居住属性还具有很强的投资属性。在去年制定的政策方针里，房地产调控强调租购并举与差别调控。国家领导人近期也表态“房地是用来住的”。从政策取向上，房地产调控偏向于加强居住属性，抑制金融属性。在实施操作上，中央财经领导小组办公室副主任今日在接受北京青年报采访时表示，房地产特别是2三线城市的房地产存在泡沫，我们要做的既不是去挤破它，也不能继续让泡沫撑大。我们要发展房地产的长效机制。从这方面中长期看，房地产对债券市场的影响偏中性，短时间可能会有数据扰动。

另外，鲍威尔在美国国会做半年货币政策报告被市场解读为“打开加息4次的大门”，也会对国内债券市场带来压力。综上所述，虽然在货币政策和房地产方面出现了一些新的变化，但对债券市场后续走势也不可过于乐观。

田山川（权益研究员，：donglinxiaomai）

市场调整，成长反弹

一、市场调整，波动加大

本周上证指数下跌1.05%，结束新年以来的反弹；深证成指上涨1.81%，连续第二周上涨；综指上涨6.18%，连续第二周上涨。主板市场处在调整下跌的态势中，而以创业板为代表的成长类股票，出现了强力反弹，特别是工业主题，表现亮眼。

本周市场成交量分化较大，上证成交量维持年前较低的成交量，深证成指成交量恢复到年前较高水平，创业板综数成交量明显增加，也反映出成长类股票市场关注度提升。本周场内流动性较宽松，GC001保持在3.2%左右的水平。10年国债收益率回落，下降到了3.86%。

2、海外市场不确定性进一步增加

中国过年期间，海外市场出现了反弹修复的行情。但进入新年以后，对海外股市，特别是的担忧又一次影响国内投资者的情绪。一开始大家担心美国10年国债突破3%以后，会对美股造成较大的负面影响。但是后来大家发现，美国国债收益率并没有突破3%，美国股市随之出现了较大的反弹。

不过好情绪并没有延续太久，而后市场开始对美国经济的基本面出现了一些担心，美股以及海外市场出现了连续向下调剂。直到周五的时候，因发表对进口美国钢铁和铝材征收关税的计划，引发大家对全球贸易保护的担忧，海外市场出现了全面下调。

这些变化在短期对A股市场也会造成负面的情绪影响。同时，我们也要密切关注全球贸易保护的最新政策变化，分析是否会对国内经济基本面造成更大冲击。

3、成长类的股票在政策的支持下，自底部出现较大的反弹

成长类股票在之前延续的下跌，引发政策对于成长类股票的关注。先是两大交易所开始重提，鼓励并购重组。而后证监会对科技类企业的IPO，政策给予放宽。直到周五证监会又提到，对于“独角兽”企业回归A股，予以支持。

这些政策的变化，叠加很多成长类股票的估值，已经到一个合理甚至偏低的区间。使得本周以创业板为代表的成长类股票，出现了1波较大的反弹。特别是工业互联主题，一方面有着国家政策的强力支持，另一方面确切在之前资本市场上没有太多的预期，致使这1主题的表现特别亮眼。同时我们也注意到，本周创业板的反弹也并不是全面的上涨。基本面优秀的公司配合合理的估值，是出现较大反弹的基础。

往后面看，个人还是大几率预计成长类股票的向上可以延续。首先是政策的变化，刚刚开始；同时通过视察市场上股票类基金的净值，可以看出，很多公募基金并没有完成相应的调仓，持仓还是主要集中在蓝筹和消费类股票上。自下而上的选择配置一些基本面与估值匹配的个股，是后面的一个重点思路。

张宇（权益研究员，：zyhcdhm）

一、市场有待人气，风险已得到释放

最新一周上证50下跌3.45%，沪深300下跌2.12%，上涨2.39%，风格切换，科技股领涨。跟踪行业方面，锂电池上涨3.65%，猪下跌1.72%，鸡下跌0.48%，汽车上涨1.55%，反应了猪价下跌、鸡价高位的基本面。该周市场成交额相比春节前后5个交易日有所放大，热点板块也增多，周一和周四指数实现2%以上的大涨，出现钴、芯片、科技股等热门板块。

10年国债到期收益率和理财产品预期收益率已停止了进一步的上涨，货币紧的情况有所缓解。2018年2月全国商品房成交面积进一步下落，2017年全年下落的情况使得一部分资金流出房市，股市全年震荡上行，因此最近的资金面环境有利于股市。

2月两市日均成交额下落，处于历史较低水平，虽然3月开始并没有出现成交额显著放大的迹象，但融资余额已经气温回升，市场有待人气的进一步集聚。2017年基金年报平均仓位88%，中位数89%，普遍仓位较高，风险已在2018年2月得到释放，看多后市。

二、猪价下跌，锂电池产业链开年较好

最新一周鸡肉价格上涨，猪肉价格下跌，均符合预期。2017年4季度生猪出栏同比增长0.5%，全年都是同比增长。从屠宰数据看，2018年1月生猪屠宰同比增长10.3%，也延续了2017年的同比为正的状态，说明生猪供给确切在增加。

年后锂电池市场逐渐启动，车用动力电池相比2017年定单要好不少，一是由于今年补贴政策落地比较平滑，2是因为受新补贴政策影响，车的续航里程要求更高，对电池使用量增加。原材料方面，钴依旧有部分上涨，但碳酸锂厂家表示今年矿石原料相对比较充足，目前供需比较稳定。照旧看好禽养殖公司的边际改善和锂电池企业的底部反转。

张洛（权益研究员 ：kain0403）

一、行情回顾

本周两市出现分化，主板相对较弱，创业板强势上涨。板块一周涨幅前三为航空（9.39%）、芯片（9.11%）和软件（9.08%），跌幅前三为（-2.96%）、煤炭（-2.36%）和银行（-2.27%）。总体上，前期表现强势的权重蓝筹熄火，以工业互联为代表的科技题材股大涨。

回顾一下自2月大跌以来深交所和上交所出台的政策：鼓励IPO和并购重组上市，还有一些政协委员纷纷表示海外上市独角兽愿意回归A股，加上国家出台的鼓励新经济发展的政策，是上周A股刮科技旋风的主要原因。

具体看，周一市场科技股是主要热点，芯片题材股出现涨停潮，13只芯片股涨停。另外，次新股区域也表现不俗，18只次新股涨停，占两市涨停数28%。

周二，兵工股表现活跃，10股涨停。昨天表现相对活跃的科技股、次新股仍在延续相对强势，芯片3股涨停，区块链5股涨停，人工智能2股涨停等，而次新股方面，11股涨停，占两市涨停数23%。

周三市场热门散乱，缺少强有力的热门品种，以超跌反弹风格为主。其中，锂电池2股涨停、芯片3股涨停、雄安新区题材3股涨停、航母船舶概念股1股涨停、5G概念2股涨停。

周四软件股爆发，领衔科技股再度成为主要热门，其中软件17股涨停，相干重叠概念题材区域，大数据10股涨停、云计算8股涨停、物联8股涨停、人工智能8股涨停、区块链4股涨停等等。

周五市场热点相对匮乏，细分工业互联概念留有一些余温，新晋“独角兽”概念。其中，工业互联概念股3股涨停，新能源汽车3股涨停，“独角兽”概念股(,)、越秀金控、(,)、(,)等涨停。

一般对于题材股炒作，3阶段，其一政策蜜月期，大胆想象，积极做多超跌和次新相干科技板块个股，和低价超跌绩差股被借壳重组上市凤凰涅槃预期机会。其二落实初期，紧紧围绕独角兽有实质性收益板块及个股机会，目前就是小米、蚂蚁金服、富士康等概念。其三随着独角兽回归，市场资金分流一定会对整个市场构成重大压力，尤其是对其他非关联标的影响决不可小视，比如对前期强势的蓝筹、白马。

二、后续展望

创业板还是主板，大白马、蓝筹还是中小创，一直是近几个月大家讨论的核心。2月初大跌叠加当时股权质押面临大面积爆仓，叠加国家对新科技的鼓励使得创业板走出一波行情。

关于这次政策的出台，肯定是中长期的态度，不过对二级市场的表现，个人判断是短时间的题材炒作。2017年以来市场风格逐步偏向对有业绩、有核心竞争力的优质公司的偏爱，这也是趋同于主流金融市场的表现。如果从上市公司公布财报的时间窗口分析，3月底到4月会是多数公司的年报、一季报公布时期，之前相对是真空期。同时，上周出现了几只“优良白马”业绩不及预期的情况，也使得资本市场对多数仍旧处于高预期下的白马股担心其业绩持续性，相反经历长时间调剂、持续低预期的中小创就是一个很好的参与和炒作机会。

但是，对于研究员而言，跟随主题、国家政策是很难得，相比之下关注业绩才是核心。从长时间来看，个股的涨幅基本是和事迹的增长相匹配，这也是投资的正道：和标的公司同步成长。因此，接下来的年报、一季报会是比较关键的时间窗口，尤其是1季报对于2018年的成长有一个初步的呈现，也是估值切换的时点，对于多数题材炒作的中小创而言，事迹释放还是需要一定时间，而近期疲软的白马如果业绩符合预期，那么资金将会再次回来。

孙元（权益研究员 ：sunyuan315015）

本周主板风格相对较弱，以中小票为主的创业板表现良好，沪指上涨 1.05%, 深指上涨 1.81%，创业板上涨 6.20%。创业板本周也是创了一年多来最大周涨幅。

从板块上来看，本周板块涨幅较大的板块分别是计算机、国防军工和通信三个版块，板块区间涨幅分别为8.4%、7.7%和7.0%。除此之外发部分板块均出现上了上涨，其中涨幅较为明显的就是科技股。

科技股中无人零售、人脸辨认领涨超10%、云计算、AI等板块涨幅超8%，5G、安防等细分板块涨幅超过7%。下跌的板块中银行、煤炭和钢铁领跌超过2%、白酒饮料等板块也出现了下跌。

另外从政策面上来看，下周两会行将召开，通常这1时间段，维稳预期较强 ，两会当中的提案与政府工作报告内容，一般会提振或刺激局部热点活跃，下周值得重点关注。

宏观方面总结下来就是，上证50多杀多，机构出现了相互的踩踏，而由于本周发布信息，说独角兽可以走绿色通道“加塞”上市，相干的板块：互联、高端制造、人工智能、和云计算均出现了大幅上涨，特别是以工业互联为首的高端制造也是火了整整一个星期，但是通过本周去上市公司调研和交换下来的信息看，工业互联整个产业链目前还处于起步期，而且工业互联与民用的互联有很大的区别，其对稳定性和安全性的要求要比民用互联高很多，因此工业互联下游的客户在选产品的时候会经过很长时间的认证，导致了工业互联在我看来不会出现像5G集中建设这种的瞬间行业爆发，但是从侧面来看，由于工业互联的客户一般选择产品后可能十多年都不会去换供应商，因此选择能在这么长的时间周期里可以持续受益的厂商才是关键，从这个角度出发去看待工业互联中的硬件和软件企业，我相信软件能走的长久的概率会更大一些。

另外回归到老本行通讯行业，本周通信也是由于MWC2018大会的开幕带动了1波的上涨，其中中国厂商表现非常亮眼，在本次大会同时将发布20多款新产品。包括首款5G商用芯片，以及其5G宏基站产品等。中兴方面也是带来自己的5G端到端方案。其实从这次5G芯片的发布就可以看到，本来原定于2018年H2推出的芯片方案3月份就推出了，可见5G的整体进度还是不断被加速的。作为下一波科技浪潮的基础，5G个人认为今年重点关注各大通讯标准的落地进度。

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