国开行创新首发年期超长次级债源泉

国开行将于下周发行不超过200亿元的次级债券。本次发行将包括10年（5+5）、30年（25+5）和50年（45+5）三个品种，附有倒数第五年的发行人赎回权。其中10年期品种计划发行40亿元，30年期和50年期各计划发行80亿元。即将发行的国开行次级债具有以下突出特点：

1、国开行债券零风险权重延长至2013年末，且不受投资集中度限制

早前预期为每股收益0.21美元。今年6月，被称为“中国版巴塞尔III”的《商业银行资本管理办法》出台，以进一步提高商业银行的资本充足率要求，规定在2013年末，系统重要性银行和非系统重要性银行资本充足不低于9.5%和8.5%。因此，商业银行若继续持有风险资产，将面临更大的资本补充压力。

而根据今年4月份，国开行在2013年之前发行的债券，包括进行了资本扣除的次级债券，将保留零风险权重直至债券到期。目前受制于新的资本达标要求，建行、中行和交行等大型商业银行纷纷在年内发行次级债用以补充二级资本。按照新的资本监管要求，商业银行对其他银行发行的债券风险权重增加，4个月以上债券风险权重从20%上升至25%，与之相比，本次发行国开次级债的零风险权重优势非常突出，且商业银行认购无需受到授信集中度或投资集中度限制。在当前经济仍未脱离筑底区间，银行补充资本难度有所增加的情况下，持有国开行次级债将不会消耗商业银行的资本，对商业银行无疑具有较高投资价值。

2、协议存款利率处于低位，国开行次级债市场化发行满足资产配置需求

协议存款一直是保险机构资产配置的主要方向，但今年以来，由于两次下调存款利率，且下半年信贷增速放缓，银行对高价资金的需求减弱，协议存款也大幅下降。目前，国有大行的5年期协议存款利率从5.5%降至4.75%，这直接削弱了保险对协议存款的需求，2012Q3，(,)和(,)对定期存款投资环比分别减少1.1%和0.77%。

伴随今年债券市场大爆发和险资投资限制的放开，债券资产成为协议存款的较好替代。特别地，对于即将发行的国开行次级债来说，其相对协议存款的比较优势明显。首先，国开行次级债具有更高收益水平。当前5年期协议存款利率为4.75%，而根据前期国开行发行的超长期限债来看，本次30年、50年期次级债利率预计发在5.5%-5.8%区间，且由于附有赎回条款，发行利率将更加优厚。其次，由于当前CPI处于低位，且未来上行动力不足，明年央行可能会降准和降息，届时协议存款利率将继续下降，相比而言次级债能保证稳定的高收益。

最后，本次发行完全市场化定价，且将参照前期超长期私募债，采取期限回拨，这意味着保险机构可按照自身需要，灵活选择适合自己的期限品种。

3、本次200亿发行额度包含在国开行年度发行计划中，并不会增加供给压力

今年以来，国开行放慢了发债节奏。根据中债统计，今年公开发行国开债刚刚超过一万亿元，与2011年基本持平；从结构来看，三季度以来国开债在政策性中占比降低，反映国开债市场供给压力有所缓解。本次发行的次级债也包含在2012年度发行计划中，并不会增加市场的供给压力。此外，本次发行采用簿记建档的方式发行，但投标方式将更加市场化。