中信建投触底回升还是昙花一现DG

中信建投：M2触底回升还是昙花一现 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

如果美国商业银行此前存在美联储的超额准备金投向市场M2触底回升还是昙花一现？9月末，M2增速9.2%，为2016年10月以来的首次回升，且普遍高于市场预期。在金融去杠杆推进之下，M2的超预期回升令人困惑，甚至让人产生信用创造触底回升的错觉。然而，已有分析却很难解释为何M2会出现反弹，更难以客观预测下一阶段M2走势及其政策影响。

信用派生增加推动M2回升是错觉。目前金融机构资产端仍在不断调整之中，资产派生对M2的贡献不仅没有增加，反而还有所减弱。近期M2回升并不是信用创造能力恢复所致，更不是金融去杠杆行至尾声的信号。研究表明，9月末信贷、债券投资、股权及其他投资对M2的贡献度分别较8月末变化了-0.04、0.00和-0.38个百分点，其综合效应较8月末回落了0.42个百分点。

外汇占款一定程度上支撑了M2增速的回升，但力度比较有限。研究表明，9月末外汇占款对M2的贡献较8月末提高了0.19个百分点，但却不足以弥补信用创造收缩的影响（-0.42%）。另外，对于季节性的解释，无论是从统计技术上，还是现实中都缺乏说服力。

监管之下部分“其他”项下资金回归“存款”是M2回升的主因。金融去杠杆以来，一方面由于同业业务大幅调整，相应带动“其他”项下被动减少；另一方面监管强化以后，金融机构规避“存款”的难度加大，部分资金由“其他”项下回归“存款”科目。研究表明，9月末“其他”项减少对M2的贡献较8月末提高了0.49个百分点，这也解释了为何在资金运用贡献度减弱的情况下，M2增速依然可以回升。

目前来看，金融去杠杆尚未结束，但M2总体稳定的基础依然牢固，当然部分月份M2可能也会出现小幅波动，这可能只是市场和机构行为的正常调整，不足以预示融资环境和政策基调的转向，也不会对经济增长和社融造成过大冲击。下一阶段，供给侧结构性改革有望纵深推进，政策着力点可能转向实体去杠杆以及补短板两个方面。其中，“强监管+中性货币”可能成为主导该时期金融市场的重要政策组合，部分时段货币环境可能会出现一些边际上的调整，但政策基调很难转向。

对投资者而言，应把握住供给侧结构性改革和经济结构优化升级中战略性投资机会，比如，国企改革、医疗、教育、高端制造业和信息、智能技术等重点领域。