高考加油2011年将继续加息上调准备率可能性不大魏家

主持人：各位和讯友大家下午好！今天很荣幸邀请到北京凯世富投资咨询有限公司的投资总监乔嘉先生和投研负责人俞佩莉女士作客和讯债券沙龙，与友交流“预期下的债券市场投资策略”，两位好。

乔嘉：大家好。

俞佩莉：大家好。

主持人：2010年上半年中券市场牛市的行情并未在下半年得以延续，首先请乔先生给我们回顾一下2010年债券市场。

乔嘉：首先从2009年末到2010年初的时候整个市场中氛围是加息紧张氛围，大家在2009年末、2010年初的时候认为我们会很迅速地进入加息通道，首先是经济复苏明显、外部环境复苏也非常明显，而且国内由于四万亿政策下达，具体的实施对经济的刺激以及对金融市场的影响，所以在当时大家认为可能没有第二次探底了，所以我们整个市场有一种非常愉悦的美好期望，当时我记得所有的股票师都曾经说过头半年、2010年前半年会有一段非常好的投资机会，而债券市场是一阵低迷，这是大家的预期。而大家结果看到的是什么？股市从3000多点走到七月份的2000多点最底端，而债市突破了好几个新高，甚至一些国债从90多块一直涨到100多块，因为国债本身是一个利率产品，所以它对利率的敏感度比较高。

从这几个方面看一开始大家都错了，一开始我们想股市会好、经济会好，没有二次探底、加息马上到来，结果是股市下滑、债市上行、加息迟迟没有动静。这是一开始债市走牛的趋势。而在10月1号左右，放假之前可以说是最高点，价格上涨得非常快，价格上涨率降低，同时量放得很大，尤其是高票息的，如果从交易所和市场分别看，对于广大的个人投资者来说交易所债券更直接，一千元就可以交易，恰恰因为它的低门槛，所以它的反应也非常大，因为为什么有交易所、为什么有市场，就是要用价格体现价值，哪怕是预期价值，而低价格会促进市场良好的反应，这个市场中价格代表价值的能力。所以看交易所的账，看一些比较耳熟能详的债，都是一路走高、甚至张到114元，100元的债涨到114元，债券是固定收益产品，不是股票，再好就是给你9%，从这个角度、这个市场我们可以看出当时可以说是疯狂，我本人在各个专栏上也这么写，有人声称新湖债涨到125块，当时就是这样的情况，市场是一个方向的，市场经常容易犯这种错误，当市场所有人都说一个地方是对的时候，别人如果没有经过深入研究的话很容易听取了他人的意见，因为我们总有一个假设，他人总比第二步：将电脑自动弹出的iTunes软件关闭。我们多知道一些，而这种不确定性反而增加了很多人的信心，当时就是这样的情况。10月1号放假之前交易量猛增，很多人从银行间转到交易所，因为大家并不是很了解，因为不是一个个人市场，银行间里一千万亿一手交易，那里的投资者的投机的范围、这种高涨的、膨胀热度远远低于交易所，这个时候两个市场由于参与者成熟性的区别，所以他们会在估值预期的不理性的度数上会有区别，所以我们看到很多债券从银行间转到交易所。

在哪一个刹那如果您抢到债的时候，到今天、差不多两个月资本损益是很多的，曾经很多债是114块，现在在107、108，差不多6%、7%的价格下跌。通过这么一个简单的叙述我们能够看到几乎是这样的情况，现在我们在这个位置，距离最底端还有很大的距离，恰恰是这次加了一次息，而且是0.25%，给大家很多遐想，为什么不是0.27呢，因为银行结算三进位比较容易结算。只是方向性的，可能不是加息通道压力，一个点只是一个点，两个点才称为线，三个点才可谓惯性。当时大家还在徘徊，大部分人已经明白了我们已经进入加息通道，我个人认为加息通道这种述说意义并不是非常大，我们是在一个发展中国家，2007年国家很多次加息，当时确实是加息最不好的时候，难道因为猪肉涨价所以全国人民都要加息吗？这次是农产品有一些涨幅，是否由于农产品暂时涨价而持续性加息呢？所以我自己认为，这个加息的通道形成，加息通道这种概念可能需要时间去证明，现在暂时来说我们只能说方向已经挑明了。我们可以说是过度宽松到适当宽松到稳健型。但是跟经济趋势一样，经济的趋势很少有V字型，一般都是比较圆润的过度，因为经济是一个集体的、关系的、摩擦的结果，而不是一个政策、两个政策可以左右的。恰恰我们又是从计划经济走向市场经济非常跨越的过渡过程当中，所以我们现在可以感受到政策的变化也是可以被投资者理解，尤其是债券职业投资者理解。

再说回来这次加息，刚才说到的波段性的东西，这一块下滑的速度非常快，因为每次都是这样，如果我们开车往前走第一脚刹车永远是敏感度、力度、反应最大的，所以第一次加息大家的，尤其又是一种突然性加息，圈内所有人都错了我当年大胆地说加息是肯定的只是时间问题，很多人说加息今年不会，我们都错了，不管错的是多是少多错了。这种情况下大家都没有防备，比较严谨的职业投资者对这个预期有一些把握，但是另外的哪些人没有这种风险控制意识，所以第一次加息力度最大，而刚刚加息第二次，债券市场反应几乎为零，除了融资成本在提高，但是融资成本是在年底，个人认为是加存款保证金，比加息对资金面力度厉害得多。因为中国终究是银行最有钱、银行放钱、银行主宰着资金流向方向的阶段。所以我自己觉得整个形状，解释完了以后，我觉得是一个很自然的、一开始是一个自然的市场自我放纵、自我膨胀，我们政策面给他一个稍稍拐度点的打压，整个波段并不是政策变了多少，前十个月政策根本没理你，就是投资者用真金白银一笔一笔打出这么一个形状，125块钱的债券，普通债，这种预期本身可以证明市场有多疯狂，不用怪政策，加息是早晚的事，零利息是不可能的，长期零利息大家都会走向崩溃，政策只是在该慢的时候打了一下，我们反应很自然，第二次加息反应很少。这说明市场在学习，经过2010年债券市场大波动小轮回，就过来了。这个角度我觉得债券投资者应该从这一年里深深学习、理会、理解债券市场、债券是怎么回事。不能再用炒股、博弈的方式对待固定收益产品，一年只给你9块钱，不应该花三年钱买这个收益，因为总共只是七年期左右的债，自己觉得回顾一下2010年债券市场非常有意思、非常有意义。承前启后，过渡阶段的一个必需之笔，现在到了年关，马上过新年了，让大家通过这个市场好好思考，明年会有明年不同的一个，应该不是轮回，应该是一个伸展、一个继续过渡，可能过渡到后半年，当然明年具体怎么样，今年也只能稍稍预测一下、有一点感觉，没有人可以预测未来。这就是简单的、我认为20长大了也能互相帮衬。10年债券市场的情况。

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